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2020年10月8日，中国平安旗下陆金所控股正式在美国证监会披露招股书，拟登陆纽交所，代码LU，成为继蚂蚁集团和京东数科之后，又一个冲击二级市场的金融科技独角兽。
这不是陆金所第一次冲击上市。2016年至2018年间，陆金所美股上市的传闻早已接连不断，但由于监管对网贷行业的整治，陆金所的上市计划未能如愿。
此次赴美上市，陆金所将自身定义为“技术驱动型个人金融服务平台”，以零售信贷和财富管理为主要业务。如今的陆金所是否解决了网贷业务的历史遗留问题？它成功转型了吗？
昔日P2P一哥，
业务存量规模仅剩顶峰时的1/4
广为人知的是，陆金所曾是背靠中国平安的P2P平台，曾被称为“P2P一哥”。2015年第三季度，陆金所宣布P2P业务规模超过美国网贷鼻祖LendingClub，成为全球规模最大的P2P平台。
2016年4月起，监管部门开始进行互联网金融风险专项整治，管控日趋严格。监管层在2017年6月提出“双降”，即“从业机构数量及业务规模双降”，2018年底，“双降”又升级为“三降”，即降余额、降人数、降店面。对此，陆金所表示，正积极响应和配合监管要求。
此后，陆金所逐步与P2P业务脱钩。2017年，陆金所不再提供B2C产品。2019年8月，陆金所停供个人P2P产品，即完全停止新增P2P业务。不过，目前陆金所还没有完全摆脱这个“历史包袱”，这是由于产品期限所致，比如3年期产品，2019年售出的产品到2022年才能结清。
数据显示，陆金所P2P网贷存量资产规模在2018年达到顶峰，为约1869亿元，占总客户资产比例50.6%。此后，该业务规模逐年下降，2019年降至1033亿元，占总客户资产比例29.8%；2020年上半年末，业务存量规模仅剩478亿元，占比12.8%，业务比重大大降低。
数据来源：陆金所招股书
与此同时，陆金所控股的财富管理平台客户留存率与活跃投资者增长均保持持续增长。2017年至2019年，陆金所投资者的留存率每年都在90%以上，活跃投资者复合增长率达到14.1%。
应当说，在监管的压力下，陆金所奋力转型，基本已经摘掉了P2P的帽子。虽然P2P业务占比已经很低，但P2P网贷为陆金所积累了大量的早期用户，用户和流量成了互金时代留下的“遗产”。
失去互金王者光环后，
陆金所转向“轻资本”
在剥离核心业务后，陆金所现在的支柱是什么？
目前，陆金所的两大主营业务为零售信贷和财富管理。前者主要是为中小企业/工薪阶层提供贷款，基于“平安普惠”展开；后者则是向中产及富裕投资人推荐理财产品，基于“陆金所”展开。
截至2020年6月底，陆金所控股管理贷款余额5194亿元，管理用户资产规模达3747亿元。
根据第三方国际咨询机构Oliver Wyman数据，这两项业务的资产规模在非传统金融机构零售信贷市场和非传统金融机构财富管理市场（货币基金除外）的业务规模中分列第二、第三。同年年三季度末，零售信贷和财富管理的资产规模分别增长至5358亿元和3783亿元。
在招股书中，陆金所将这种商业模式概括为“中心辐射式+轻资本”。
中心辐射式（“Hub & Spoke”）意即基于零售信贷与财富管理两大平台为枢纽（Hub），辐射（Spoke）金融机构，向用户提供符合其风险偏好和个性需求的贷款和理财产品，并通过丰富的用户数据不断优化和提供个性化的金融服务。
轻资本指的则是，在零售信贷业务中，贷款资金主要由第三方提供资金。数据显示，公司第三方提供的贷款占比从2017年底的51.8%上升到2020年中的99.3%，由公司承担的信用风险从2017年底的24.6%降为2020年中的2.8%。
在财富管理端，陆金所平台8600只产品100%来自429家第三方金融机构，平台无需担负产品兑付信用风险。
总体看，现在的陆金所更像是一个信息中介平台，并逐渐朝“轻资本”转型。
这一模式将风险降低了许多，但比起此前“全球最大的网贷平台”，这个故事远不如此前来得清晰动人。
新支柱业务给陆金所带来了新的盈利点。2017年、2018年、2019年，陆金所营收分别为278.2亿元、405.0亿元、478.3亿元；净利润分别为60.3亿元、135.8亿元、133.2亿元。2020年上半年，陆金所营收达257亿元，净利润达到73亿元。
需引起注意的是，陆金所的收入增速正明显放缓。2018年的营收同比增长为45.6%，2019年该数据减至18.1%，2020年上半年，营收同比增长仅达到9.5%。净利润方面，陆金所2018年净利润同比增长125.2%，但2019年同比下滑1.9%，2020年上半年同比下滑2.8%。
其中，来自零售信贷服务费的收入撑起了陆金所营收的绝大部分。2017年该业务占营收55.1%，此后逐年上升，2020年上半年达到190.15亿元，占80.81%。同期，理财交易服务费收入为6.99亿元，同比下降53.15%，占比仅2.7%。
为了凸显金融科技属性，陆金所将零售信贷、财富管理相关收益做了拆分，将零售信贷服务费和财富管理服务费统称为“金融科技平台收入”，将“净利息”、“担保”等名目的收入摘出。这部分收入占总收入比例从2017年的61.9%增长到了2019年的87.7%，2020年上半年小幅回落至83.5%。
增长快要见顶？
“平安普惠”并不普惠
出现增速放缓，用户数增长难是主因。近年来，陆金所两大业务的用户数增速都在下滑。
零售信贷业务方面，陆金所在2018、2019年度的增长分别为37%、20%，到2019年底累积贷款客户数量为1240万，2020年上半年累积贷款客户数量为1340万，仅增长8%。
用户中，近7成用户为小微企业主。有92%用户有信用卡、至少57%有住房，无抵押借款的平均金额为14.7万元，抵押贷款平均金额为42.2万元。尽管招股书声称，零售借贷业务也服务于工薪阶层，但从上述数据中不难看出，陆金所的“平安普惠”面向的客群更接近于中产阶层，很难说真正实现了“普惠”。
财富管理方面，用户的增速更低。截至今年6月，陆金所平台上的活跃投资者共有1280万，比2019年底仅增长了2%。过去2年，活跃投资者的增速分别为17%、12%。
比起零售信贷的客群，财富管理面向客群相对更加富裕。截至2020年上半年底，陆金所控股财富管理平台上超过75.4%的客户资产是来自于资产规模大于30万元的客户群体。
该业务或可与传统私人银行提供的服务相比较。我国各大私人银行门槛不一，基本在600万-1000万人民币。而拥有30万的资产规模的用户无法触达上述门槛，陆金所逐渐将目光移向这部分大众财富之上。
今年早些时候，陆金所发布的报告也印证了这一业务取向。报告指出，全球财富市场整体增速放缓，财富管理市场亟须寻找新的增长来源，而以大众富裕客群为代表的普惠市场，是下一个十年各类财富管理机构的新机会。
总地来说，陆金所主要面向的客群是“低不成高不就”的中产，要进一步获取这些新用户，正在变得越来越艰难。
借款人获客总成本正不断增加。招股书披露，2018年借款人获客总成本为48.38亿元，较2017年的23.55亿元增长105.4%，2019年借款人获客总成本增长至87.15亿元，较2018年同比增长80.1%；2020年上半年，该数据为59.06亿元，较2019年上半年，同比增长38.9%。
获客总成本增速远高于用户增速，这恐怕不是一个好消息。
“金融科技”公司的营销费用远超技术费用
虽然没有和蚂蚁集团、京东数科一样选择科创板，而是赴美上市，但“含科量”依然是陆金所的关键指标。陆金所在招股书中对自身的定位是“中国领先的科技驱动个人金融服务平台”，这一说法是否名实相符？
陆金所称，此次融资主要用途之一便是科技投入。其在招股说明书中写道，未来将进一步利用最先进的技术，优化客户体验，降低运营和获客成本，技术基础设施建设、技术研发、技术投资及收购等科技投入成为本次募资的主要去向。
金融科技企业的核心能力应是技术支持，相当于面向金融机构的技术服务商。如果按照招股书中，将零售信贷交易促成服务费和理财交易服务费统称为技术平台服务的算法，那么该部分的收入贡献比例已达到83.5%，陆金所可以说是一家科技公司了。
但从费用支出的维度看，陆金所的“科技含量”似乎不足。
陆金所费用支出中占比最大的是营销费用。招股书显示，2017年、2018年、2019年、2020年上半年的支出分别为74.51亿元、107.7亿元、149.3亿元、86.2亿元。营销费用占支出比例上升趋势明显，上述期间分别为26.8%、26.6%、31.2%、33.6%。
而对于技术的投入费用占比，却在连年下降。陆金所2017年、2018年、2019年、2020年上半年的技术费用分别为13.02亿元、16.59亿元、19.52亿元、8.49亿元，占比分别为4.7%、4.1%、4.1%、3.3%。
研发费用偏低，问题会直接反映在产品上。
招股书中，陆金所鲜少谈及自主研发的产品。谈及相关问题时，陆金所的态度也略显矛盾，其认为，传统金融机构或金融科技公司提供的财富管理产品有限，无法满足用户日趋复杂的理财需求；而陆金所平台上则拥有8600多只产品，优势显著。但是这8600多只产品全都来自合作的429家金融机构，产品类型有限的问题依然存在。这意味着，陆金所的作用仅是以平台身份聚合了这些产品，而自身的创新产品较少。
我们对陆金所拥有多少自己的专利不得而知。不过，平安集团的专利支持相当可观。在2020年全球金融科技专利排名榜中，平安以超1,500项金融科技专利申请，连续两年位居全球第一位。陆金所称，其已通过合作获得平安集团旗下8个专业科技研究院、2.1万余项科技专利支持。
要如何应用大数据、区块链等技术向客户提供个性化服务，是金融科技的题中之义，也是陆金所与其他金融科技的一大重要区别。陆金所可以根据用户的历史数据，得知用户的喜好和风险承受能力，在此基础上推荐信贷和财富管理产品，并控制风险。
背靠平安的陆金所获得的不只是专利支持，更有来自金融服务生态圈的海量数据。例如，来自平安银行的数据可以看到用户有没有存款和房贷、来自平安保险的数据可以看到用户的人身保险和财产保险、来自平安付的数据可以看到用户的消费情况……
招股书显示，基于大数据、区块链等技术，平安普惠零售信贷业务15年来建立了专有的风险定价模型，每个借款人包含6000多个预测变量、1063个关键变量，其中92%的变量数据为信贷和金融数据，另有8%为消费和行为数据。
可以看出，陆金所在信贷和金融数据上更有优势，与消费数据占优的蚂蚁集团大不相同。
总得来说，陆金所的网贷业务转型之路还是比较成功，依托强大的金融集团平安获取到了大量的用户资源、技术和产品。但其自身的科技投入仍需进一步加大，“科技含量”仍有待提升。并且随着用户增速的放缓、获客成本的上升，如何持续保持经营上的增速是陆金所面临的问题。